Van amiben még az Európai Bizottság szerint is sikertörténet lett Magyarország az uniós tagállamok között
Egy olyan rendszer lett sikertörténet, ami 2010 előtt nem volt hatékony, azóta pedig az EU legjobb gyakorlatává vált.
Ilyenkor van szükség az árstabilitásra.
Sziklaszilárd elkötelezettség az infláció ellen – ez volt az egyik, számomra talán leglényegesebb, következtetése a Bank for International Settlements (Nemzetközi Fizetések Bankja), a Magyar Nemzeti Bank, a London School of Economics and Political Science és a Budapesti Corvinus Egyetem közös konferenciájának.
Sziklaszilárd elkötelezettség – nagyon erős kijelentés, de nagyon jelentős kihívással kapcsolatban sikerült is megfogalmazni. Több mint egy generáció óta nem volt az infláció olyan magas, mint most – egyes fejlett országokban az 1970-es évek végéig vagy az 1980-as évek elejéig kell visszamennünk, hogy ilyen magas inflációt lássunk.
A központi bankok keresztúton állnak. Egy keskeny, alig kitaposott, tüskés bokrokkal szegélyezett, nehezen járható út vezet felfelé: ez az infláció letörésének az útja, a pénzünk értékének a védelme. De van egy másik széles út is: kényelmesen kikövezett, de lefelé tart. Ez a széles út az infláció elszabadulásának az útja, a árstabilitásnak, a pénzünk értékének a fokozatos elvesztése. A konferencia résztvevői egyértelműen a keskeny, nehezen járható út mellett foglaltak állást: de ahhoz, hogy ezen az úton végig tudjunk járni sziklaszilárd elkötelezettségre van szüksége.
Miért is fontos az infláció letörése? Miért fontos az árstabilitás?
A központi bankok szerepe azért kritikus, mert a modern pénzrendszer a bizalmon alapul – és ez a bizalom az alapja a modern gazdaság működésének. A modern pénz mögött nem áll valamilyen fizikai eszköz, mint az arany vagy az ezüst. A modern pénz értékét az adja, hogy a pénz birtokosa jogosan számít arra, hogy az általa birtokolt pénzt mások a jövőben elfogadják, azért cserébe árut vagy szolgáltatást adnak, méghozzá a maihoz hasonló árak mellett. Az árstabilitás a modern gazdaság alapja: enélkül egy sor, ma teljesen természetesnek vett gazdasági tranzakció nem tudna megvalósulni. A modern pénz kibocsátása óriási hatalom, hiszen nem kell hozzá sem arany, sem ezüst, csak nyomtatni kell - illetve a digitális gazdaságban már papír sem szükséges a pénzkibocsátáshoz. Ugyanakkor óriási felelősség is: miután nem áll a pénz mögött fizikai eszköz, egyedül a központ bank (és a mögötte álló nemzetgazdaság) hitelessége az, ami garantálja a pénz értékét.
A bizalom, a központi bank hitelessége sérülése elvezethet először a magas inflációhoz, a nemzeti fizetőeszköz gyors leértékelődéséhez vagy éppen a dollarizációhoz, ahol külföldi fizetőeszköz veszi át a nemzeti fizetőeszköz szerepét. Szélsőséges esetben, mint a második világháború után Magyarországon, hiperinfláció során a pénz megszűnik általános fizetőeszközként működni és barter veszi át a szerepét. A pénz iránti bizalom tehát olyan a modern gazdaságban, mint az oxigén a levegőben: ha megvan valószínűleg nem is figyelünk fel rá, de a hiánya azonnal feltűnik!
Ez a bizalom ma megvan. Visszatekintve a globális pénzügyi válság óta eltelt hosszú évtizedre, a feltörekvő országok központi bankjai különösen sikeresen megerősítették a pénzük iránti bizalmat. Az infláció alacsony szinten stabilizálódott, az inflációs célt követő központi bankok esetében közel a megállapított inflációs célokhoz. A pénzügyi stabilitás is erősödött, a feltörekvő piaci bankok és más pénzügyi szereplők látványosan megerősödtek.
Az elszabaduló infláció azonban pontosan ezt a bizalmat áshatja alá. A Covid-19 járvány után megjelenő inflációt sokan nem vették komolyan eleinte. Sokan várták, hogy a kereslet és a kínálat nem tud ugyanúgy egyszerre helyreállni, mint amennyire egyszerre a járványügyi karanténok mindkettőt lezárták. Így a megjelenő inflációt sokan átmenetinek is gondolták. A pandémia alatt alkalmazott monetáris és fiskális ösztönzők azonban szélesebb inflációs nyomást fejtettek ki és az orosz-ukrán háború energia- és élelmiszerárrobbanásával együtt tartós, magas és globális infláció alakult ki.
A központi bankok feladata világos: ezt a lassan tartóssá váló inflációt meg kell fékezni mielőtt aláássa a modern pénzben meglevő bizalmat. Ehhez kell a sziklaszilárd elkötelezettség, mert a szükséges monetáris szigorítás (így a kamatemelés és a kvantitatív lazítás visszafogása) komoly negatív mellékhatásokkal jár. Nem egyszerű a keskeny úton végig járni.
A központi bankoknak azonban szembe kell nézniük a szigorú monetáris politika erőteljes mellékhatásaival. Ezek közül három különösen releváns: lassuló gazdasági növekedés, növekvő költségvetési hiány, és gyengülő pénzügyi stabilitást.
Először is, a monetáris szigorítás lelassítja a gazdasági növekedést. A lassabb gazdasági növekedés a szigorúbb monetáris politika szándékolt következménye: az alacsonyabb növekedés alacsonyabb keresletet és alacsonyabb inflációs nyomást jelent. Azonban, az alacsonyabb növekedés magasabb munkanélküliséget és kisebb profitot jelent a befektetők számára.
Másodszor, ahogy a kötvények és hitelek átárazódnak, a magasabb kamatlábak növelik az állami és magánadósságok kamatterheit. Költségvetési szempontból az egybeesés különösen fájdalmas: a kamatokhoz kapcsolódó kiadások pontosan akkor emelkednek, amikor a gazdaság lassulás növeli a költségvetési hiányt (a kisebb adóbevételek és a megnövekedett szociális transzferek révén). Hasonlóképpen a vállalatok pontosan akkor szembesülnek magasabb kamatkiadásokkal, amikor a nyereségességük a gyengébb növekedéstől amúgy is szenved.
Harmadszor, a monetáris szigorítás pénzügyi stabilitási kockázatokhoz is vezethet. Ennek az az oka, hogy a kamatláb kockázat természetszerűleg együtt jár a pénzügyi közvetítéssel: a bankok rövid lejáratú betétek és hosszú lejáratú hitelek között közvetítenek. Ha ezek a kamatláb-kockázatok fedezetlenek maradnak, és a rövid lejáratú kamatok gyorsabban emelkednek, mint a hosszú lejáratú kamatok (ami a monetáris szigorítás velejárója), akkor a bankok jövedelmezősége csökken. Szélsőséges esetekben a bankok tönkre is mehetnek, ahogy ez a Silicon Valley Bank esetében meg is történt.
A fenti három mellékhatás eltérő egyes országok között. A központi bankoknak ezeket – a mandátumokkal összhangban – alaposan figyelembe kell venniük a megfelelő monetáris szigorítási ütemterv tervezése során. Ezért a monetáris szigorításra nincs mindenkire érvényes recept. Azonban, még ha erősek is, a mellékhatások nem indokolhatják az árstabilitás feladását. Az árstabilitás feladása hosszú távon fájdalmas: a hitelesség elvesztése az az 1970-es években látott stagfláció megismétlődését kockáztatja, amikor az alacsony gazdasági növekedés egybeesett a magas inflációval. Az elvesztett hitelesség visszaszerzése pedig az 1970-es évek végének és az 1980-as évek elejének recesszióinak a visszatérését kockáztatja. A magasabb infláció széles, könnyen járható útja lefelé vezet – az árstabilitás elvesztésének igazi negatív hatásai majd csak hosszú távon válnak teljesen láthatóvá. Az árstabilitás feladása egyszerűen nem éri meg.
Összefoglalóan, a központi bankok egy generációnyi idő óta nem látott kihívással, magas inflációval szembesülnek. Az infláció letörése első rendű gazdasági érdek: az árstabilitás a modern gazdaság sikeres működésének a kulcsa. Ugyanakkor az árstabilitáshoz szükséges monetáris politika rövid távon nagyon is fájdalmas mellékhatásokkal jár: lassabb gazdasági növekedés, nagyobb kamatkiadások és pénzügyi stabilitási kockázatok.
A központ bankok válaszúton állnak: egy keskeny, nehezen járható út vezet felfelé, az árstabilitáshoz és a tartós erős gazdasági növekedéshez. És van egy másik, széles, könnyen járható, de lefelé vezető út rövid távú előnyökkel kecsegtet – de hosszú távon az árstabilitás feladása az egész nemzetgazdaságot gyengíti. Ezen a keresztúton a központi bankoknak jól kell választani. Ilyenkor van szükség a sziklaszilárd elkötelezettség az árstabilitásra. Sziklaszilárd elkötelezettségre a nehezen járható, de felfelé tartó keskeny út választására. Ezért volt a BIS-LSE-MNB-Corvinus konferencia egyik fő közös üzenete a sziklaszilárd elkötelezettség.
A szerző a Budapesti Corvinus Egyetem rektora.
Nyitókép: Magyar Nemzeti Bank Facebook-oldala